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盈利上注重高ROE。绝大部分企业实现正的净利润,2018年净利润超过100亿美元的公司共8家,50-100亿美元的13家,合计占比42%。仅有2家净利润为负。净利润最高的5家公司分别是苹果、摩根大通、美国银行、富国银行、强生,占伯克希尔仓位的49%。净利润率分布较为分散,2018年净利润率在30%以上的公司9家,02019年免费送彩金网址大全-10%的19家,占比38%。ROE集中分布在10%-20%,2018年ROE在10-20%的公司15家,占比30%。ROE最高的5家公司分别是穆迪、UPS快递、万事达卡、美国航空和苹果,伯克希尔共持仓576亿美元,占其仓位的27%。 广泛认可的声誉也是伯克希尔企业并购较为成功的原因。其宣传并执行“给并购企业一个永远的家”企业文化,从不进行恶意收购,在上世纪80年代的垃圾债和杠杆收购热潮中独树一帜,赢得美国商业金融界的普遍认可和尊重,这种长期声誉使伯克希尔在大量的企业并购中阻力减少且并购价格在一定情况下得以降低。 1.1   发展历程:从濒临破产的纺织厂到投资机器成熟期(1999年至今):稳健经营,并购为王。20世纪末,伯克希尔资产规模超过1300亿美元,如此巨大的体量难以单纯依靠股票投资持续盈利,故转向企业并购,先后发起伯灵顿北方圣达菲铁路、亨氏公司和精密机件公司等三大并购案,耗资940亿美元,触及重工业、能源、消费等多元行业。2008年全球金融危机,伯克希尔果断出手,注入高盛50亿美元,巩固投资帝国根基。1999-2018年,伯克希尔总资产由1222亿美元增至7000亿美元,年化9.2%,净资产由574亿美元增至3487亿美元,年化9.4%,股价则由7万美元/股飙升至30万美元/股。 二是制定清晰的经营目标,不以“价格战”扩大市场份额。在巴菲特1998年收购通用再保险公司之初,就因为竞争太激烈,为了争夺市场占有率,对保单收费不够,危及公司的生命线。后来,巴菲特为保险业务制定了清晰目标,坚持“不能以亏损为代价来扩张市场份额”。NICO保险公司把价格定在一个能够保证盈利的水平上,甚至不惜自1986年经历长达14年的市场份额下降。再保险业务同样,2006年美国未遭受特大飓侵袭,再保险市场盈利向好,各公司在飓风保单上打价格战,巴菲特决定减少在飓风上的风险承担。 规模上偏好大型企业。1)总资产偏好500亿以上企业。有4家公司总资产超过1万亿美元,29家在500亿-10000亿美元之间,合计占比66%。总资产规模最大的5家公司是摩根大通、美国银行、富国银行、高盛、美国合众银行,均为金融类企业,共持仓637亿美元,占其仓位高达30%。2)营业收入偏好在100亿以上企业。有8家公司总营收超过1000亿美元,31家在100亿-1000亿美元之间,合计占比78%;总营收最高的5家公司是苹果、亚马逊、通用汽车、好市多、菲利普66,以消费、科技类企业为主,伯克希尔共持仓549亿美元,占其仓位的26%。3)市值超千亿美元15家。伯克希尔持有公司的市值在3000亿美元以上7家,1000-3000亿美元的8家。总市值最高的5家公司是苹果、亚马逊、摩根大通、强生、维萨,伯克希尔共持仓594美元,占其仓位的28%。4)旗下多达11家世界500强。伯克希尔旗下子公司11家能够进入世界财富500强,包括精密机件公司、卡夫亨氏、伯灵顿北方圣达菲铁路、伯克希尔·哈撒韦能源公司、IMC(以色列金属加工工具供应商)、路博润以及Marmon等。 当今,中国崛起,金融开放的大门越开越大,带来史无前例的机遇和挑战。中华民族伟大复兴将培育一批中国金融机构走上世界舞台,并成长为世界顶级金融集团,助力实现中华民族伟大复兴。

2.1   负债:保险提供充足且成本低廉的杠杆资金保险板块是伯克希尔的“弹药库”,以获取浮存金为目的。保险板块的意义远远超过其在营收和利润方面的贡献,保险公司“先收后付”的模式使其可以预先收取保费并统一运作,日后出险时再赔付给投保人,这种模式让保险公司持有大笔资金,即“浮存金”,2019年免费送彩金网址大全尽管保险公司没有浮存金的所有权,但有使用权,可以撬动投资并购杠杆。正是由于保险公司这种商业特质,保险成为其他版块赖以生存的基石。 二是控制杠杆比例。以会计原则的规范标准看,伯克希尔保险净值高达60亿美元,位居全美第二; 伯克希尔严控财务杠杆,2016-2018年平均杠杆倍数2.06,低于同期美国财险3.07和寿险业14.6的杠杆倍数。 风险提示:高度依赖投资人能力,存在继任风险。本报告不代表投资建议。1 伯克希尔概览1.1 发展历程:从濒临破产的纺织厂到投资机器1.2 现状版图:巨型投资集团,净利润全球第三2.1负债:保险提供充足且成本低廉的杠杆资金2.1.1 扩规模:收购财险和再保险,保险浮存金构筑千亿美元负债2.1.2 降成本:浮存金成本为负,不打价格战2.1.3 稳杠杆:资金储备充足,保守财务杠杆2.2 好资产:偏好传统行业,重视护城河与管理层2.2.1 行业选择:偏好传统行业,但近年来对科技企业兴趣增加2.2.2 公司标准:倡导护城河理念,重视管理层2.2.3 投资方式:从股票投资转型到股权并购2.3 好价格:内在价值与安全边际2.3.1 购买价格:挖掘相对低估股票2.3.2 交易方式:购买优先股>普通股,支付现金>增发股权2.3.3 投资策略:长期持有、注重声誉,降低交易成本和并购难度3.1势:伯克希尔的成功是美国顺风的产物3.2道:“保险+投资”模式一定能成功吗3.3术:投资家精神,看淡金钱,看重声誉伯克希尔·哈撒韦曾是一家濒临破产的纺织厂,1965年被巴菲特接管,开启股票投资、价值成长之路,目前成为世界500强中位列第12位的世界级保险投资集团,股价从1964年每股19美元上涨到2019年30万美元,成为历史上迄今最贵的股票,年化复合增长率19%,远远跑赢标普500等指数9.8%的年化增长率,实现了连续54年连续盈利从无亏损的纪录,以滚雪球的方式实现了巨大的财富积累。 公用事业资本垄断,在2000年后成为伯克希尔的并购投资重点。BNSF铁路公司、伯克希尔·哈撒韦能源公司涉及公用事业,目前占其总资产的25%,超过全部股票持仓市值的总和。巴菲特看好公用事业并投入巨资,即使需要大量长期债务支持,但其不需要伯克希尔的信用担保,盈利能力长期稳健。 伯克希尔展现出综合模式和多元业务集群成功运作的典范。他总结多元业务给伯克希尔带来巨大而持久的优势:一是独一无二的企业集群,大部分都有很好的前景;二是杰出的经理人团队;三是多元的利润构成、雄厚的财务实力、充裕的流动性;四是成为许多公司所有者和管理者的首选卖方;五是50年时间精心打造坚如磐石的企业文化。反过来,像伯克希尔这样的综合型企业集团,有利于资本的最优配置以及最大化地降低资本分配的摩擦成本。伯克希尔可以在不同子公司之间进行资本重新配置、资金调拨或投资新生意,所有这些都是免税、零摩擦成本的。 2.2.3   投资方式:从股票投资转型到股权并购巴菲特一旦看好投资标的,投资方式通常采用二级市场投资和收并购两种方式。从资金流向看,近20年伯克希尔更加侧重收并购,1996-2018年,其用于收并购的净现金支出合计约1350亿美元,为同期股票相应金额的3倍;从结果看,伯克希尔对非上市子公司的依赖性逐年增加,资产结构从“以股票为主”变为“实业和股票并重”。

解码伯克希尔:股神之道 2019年免费送彩金网址大全 从各保险公司保费收入看,盖可保险是保费收入的主要贡献者,2018年盖可、BHRG和BH Primary保险收入占比分别为58%、28%、14%;而再保险是浮存金的主要贡献者,各公司浮存金数据仅公布到2016年,BHRG、通用再保险(2018年并入BHRG)、盖可、BH Primary浮存金占比分别为49%、19%、19%、13%。按照这一比例估算,再保险业务为伯克希尔贡献的浮存金占68%。 稳健性上,保持健康负债水平和经营现金流。资产负债率上,在50-80%之间的公司最多,共23家,占比44%。绝大部分企业实现经营现金净流入。经营现金流为负的只有1家,100-500亿美元的15家,占比30%。经营现金流最高的5家公司分别是苹果、美国银行、富国银行、亚马逊、强生,伯克希尔共持仓972亿美元,占其仓位的46%。 但近十余年来,重大灾害的频率和规模不断增加,2005年卡特里娜飓风、2017年哈维和艾尔玛飓风均给伯克希尔再保险业务带来打击,承保利润微薄,2017年、2018年亏损高达37、11亿美元,巴菲特已经表示对再保险业务持悲观态度。 但投资方式并不影响巴菲特的投资标准。对巴菲特来说,股票投资和收并购的标准是一致的,因为购买股票就是购买公司,要像收购整家公司一样去分析。反过来,收并购的标准也不会降低,更不会期待通过业务协同或投入更多资本改善经营。“对于伯克希尔,我们宁可去参股一家伟大的企业,也不愿意去绝对控股一家泛泛之辈。”实际操作中,面对同样一家企业,伯克希尔选择股票投资还是收并购主要取决于价格,价格合适时巴菲特更青睐于并购,很多收并购也是从股票投资开始的,例如盖可保险、伯灵顿北方圣达菲铁路、亨氏等。 4、《解码高盛:国际顶级投行与金融帝国崛起》,2019年10月10日3、《解码罗斯柴尔德:顶级财阀与大国金融霸权》,2019年8月9日2、《解码泰康:从保险到医养的成功突围》,2019年6月14日1、《解码平安:如何成为世界级综合金融集团》,2019年6月6日本文首发于微信公众号:泽平宏观。文章内容属作者个人观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。

2.3.2   交易方式:购买优先股>普通股,支付现金>增发股权一是在购买形式上,优先股>普通股,相对保守。优先股尤其是可转换优先股,2019年免费送彩金网址大全以固定股息的方式保障投资的安全性,同时又不错失未来股价上涨所带来的超额收益,进可攻退可守。2008年巴菲特购买箭牌口香糖、高盛和通用电气三家发行的总计145亿美元的永久性优先股,每年股息率高达10%,而且附带大笔认股权证,可以低价行权获得普通股,获得巨大回报。而伯克希尔通过优先股的形式投资所罗门、美国航空,其后遭遇股价大幅下跌,优先股则有效控制了风险,最终全身而退。 巴菲特如何看待股市乱象。实际上,20世纪60年代末美国公司也热衷于“频繁并购、炒概念、再圈钱”的套路。巴菲特对此嗤之以鼻,“我们从不投资于那些热衷于发行新股的公司”,通常代表着推销驱动型的管理层、不健康的会计处理,高估的股票价格以及不诚实的公司文化。 二是资产端,巴菲特坚守“护城河”与“安全边际”的价值投资理念,1)挑选好资产:首先在行业选择上,倾向于选择金融、消费、公用事业等传统行业,竞争格局稳定,近年来对科技行业兴趣增加;其次在公司选择上,巴菲特看重护城河和管理层,选择在品牌、产品特性、商业模式、成本控制等方面具有优势的公司,同时要求管理层应对股东负责、坦诚并独立思考。2)找到好价格,首先注重安全边际原则,买入市盈率较低,平均仅14倍;其次倾向于以优先股的投资方式平衡风险收益,尽力避免收购中的股权稀释,因此尽管巴菲特有一些投资失败案例,但极少巨亏;最后,伯克希尔注重声誉的作用,不热衷于恶意收购、资产整合和公司改造,减少了企业对资本的顾虑,降低了收购阻力,促进了资产端的稳健。 2.3.3   投资策略:长期持有、注重声誉,降低交易成本和并购难度除了确保标的价格合理,巴菲特还在交易行为上提出忠告,“长期积累份额,永不卖出,保持成本最低”。他践行不分红、少缴税的原则,降低交易成本;注重个人声誉,减少并购阻力。

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